年初至今，港股教育板块IPO市场意味着步入了大山教育（09986）和建桥教育（01525）两支新股，与2019年接连不断的教育公司回国港上市热潮构成了独特的对比，像被突如其来的公共卫生事件打了个措手不及，不得不按下了停止键。　　而时间跑到了2020年下半年，教育板块再一再行迎接新兵——日前，来自黑龙江哈尔滨的立德教育通过了港交所的研讯，沦为了高等教育上市公司中的一员。　　此立德非彼立德，毛利率急剧下降　　今次上市的公司与近年在广东区域扩展快速增长的立德国际教育并非同一家。

　　智通财经了解到，此次通过研讯的立德教育是中国黑龙江省的大型民办正规化高等教育服务供货商。但对于在细分赛道上缠斗多年的其他教育公司而言，立德教育似乎并不够看。

　　虽然自称为“大型”，但与目前港股上市教育企业比起，立德的实际规模却未如其所言。公司旗下仅有经营一所高校，即为黑龙江工商学院。截至2020年2月末，黑龙江工商学院的在校生人数总共分别为8807人及6739人，教师团队分别为450人及465人。

　　在现阶段在港上市高教公司中，规模大于的是来自四川省的银杏教育（01851），旗下共计两所学校，2019年6月末入学人数都有10200人。因此，此次成功通过研讯，意味著立德教育将要代替银杏教育，沦为港股市场规模大于的内地高等教育股。　　招股书表明，在截至8月31日起至的将近三个年度（2017-2019财年）来看，在持续经营业务中，公司的收益还是呈现出务实快速增长，收益由2017财年的1.07亿元（人民币，单位折合）快速增长至2019财年的1.38亿元。

来自持续经营业务的期内利润亦由4871.6万元快速增长至2019财年的7035.7万元。　　值得注意的是，公司自19年8月起，将近年来持续亏损的地产业务拆分后购入引城置业，该项交易在2020年1月已完成，并于2020上半财年袭港147.7万元亏损。　　收益结构上来看，公司的全部收益皆来自于向学生缴纳的学费和住宿费。

其中，来自于学费的收益占到公司历年来收益的九成以上，余下则为住宿费。收益的大大快速增长亦与公司近年来下调了所有专业的学费，以体现减少的营运成本及专业与课程设置的调整涉及。不过，必须留意的是，公司全部收益皆来自于单一学校，经营业绩及快速增长前景的集中于风险较小。

　　然而，学费提价收益的下跌却跑完不输掉规模扩展后的成本的快速增长。公司的毛利率由2019财年首六个月的60.1%跌到至2020财年首六个月的55.5%，主要由于2019/2020学年初哈南校区若干楼宇投入使用造成保险费及摊销费用下跌、为因应业务扩展须要聘用额外教师造成员工支出减少及教职工广泛薪酬下跌及2019/2020学年招生人数减少造成学校运营支出（如暖气成本）减少。

　　除了学费的下跌，立德教育也在寻求规模上的扩展。为不断扩大学校的容纳能力，立德教育已开始建设哈南校区。智通财经了解到，哈南校区第一期建设月底2019年9月已完成，还包括校园的一部分，总建筑面积大约138，876.3平方米；新校区使学校的容纳人数减少大约4440名学生。公司预期将于2020年第三季度开始并于2023年已完成第二期建设，规划总占地面积大约为200，000平方米。

　　在扩展的另一面，新校区的建设使得公司的资金层面压力急剧减少，2017-2019财年以及2020财年首六个月，公司的净流动负债分别为1.36亿元、1.57亿元、1.53亿元及1.93亿元，呈现出频仍递减的趋势。公司回应，清净流动负债的渐渐快速增长，主要由于就出售物业、厂房及设备以及计息银行及其他借款产生应付款项，该款项主要与建设哈南校区及升级现有设施以适应环境业务拓展有关；及袭港应付东北农业大学的合作成本所致。

　　白鱼积极开展收购，融资补钱粮　　根据弗若斯特沙利文报告，按2018/2019学年全日制在校生人数计算出来，立德教育在黑龙江省所有民办正规化高等教育服务供货商中名列第八，市场份额大约为7.5%。　　而根据2019年教育公报，我国2019年全国高等教育在学总规模4002万人，高等教育毛入学率为51.6%，同比增加3.5%，沿袭持续上升态势。

随着拒绝接受高等教育人数的激增，一方面我国劳动力结构未来将会持续改良，职教带给的技能培训市场需求未来将会持续上升，另一方面民办高教的覆盖面积学生人数未来将会持续上升。　　搭乘了民办教育和高等教育的双风口，也大自然得遵循教育的业界规则。

难于找到，民办高校要想要构建营收快速增长，一是靠学费、住宿费的下跌，二是靠在校学生数量的快速增长。一内一外，这完全沦为民办校减少营收的“两翼”。

　　近年来，立德教育由修建新校区配套学校，通过对入学新生的人口老龄化和大幅提升的学费住宿费，来构建己身的内生式快速增长。在外延式收购方面，立德教育透漏无意并购东北、华北及华中地区的营利性民办本科或专科院校，目前有数意向标的潜在并购。　　事实上，在校学生数量快速增长靠收购在教育行业里早已不是什么新鲜事了。

政策规定，民办高校不容许随便展开人口老龄化，因此收购的确沦为了民办高校的扩展最行之有效的方式。　　兵马未动，粮草先行。对于现阶段的极为“贫血”的立德来说，上市融资早已沦为了必行手段——截至2020年2月29日，公司的账面现金仅有为3112.4万元，同期短期计息负债却相似1亿元，而彼时公司流动资产仅有4139.4万元，即使去除由未证实为收益的学费和住宿费包含的合约负债，立德教育的资产负债率远高于同行。

　　此外，目前教育股仅次于的不确定性还是来自政策这个“悬顶之剑”。2016年的新《民促法》以及2018年的《民促法》（送审稿），都曾引发资本市场千层浪。在招股书中，立德教育回应，截至目前，公司仍未就将学校注册为营利性民办学校或非营利性民办学校做出要求。倘若政策落地，民促法中关于营利性与非营利性的界定仍然不会在一定程度上对民办高等教育上市公司导致影响。

　　值得注意的是，倘若立德教育自由选择将黑龙江工商学院登记为营利性民办学校，除了必须将学校的注册资本减少至不高于2亿元，还必须有无泊北校区、哈南校区合计大约54.2万平方米的占地面积向当地国土资源局缴纳每平方米人民币78.0元的土地交易酬劳，这将为公司本就不优渥的资金面“雪上加霜”。　　现阶段来看，由于大部分省份区分营利性与非营利性学校的过渡期至2022年，再加实施细则还并未落地，所以很多民办教育机构还在游走，立德教育也不值得注意。政策方面仍不存在不确定性，这也将在一定程度不会影响到投资者的热情。

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